主動被套、被動賠錢：當核心持股腰斬，主動式 ETF 的集中度風險

盤後解讀｜《財經皓角》2026/7/21（二）盤前直播心得整理。以下轉述皆為當日盤前觀點，非發文當下的操作建議。

一句話重點

主講人游庭皓在 7/21 盤前用一個很傳神的說法形容當時的市況：主動被套，被動賠錢。 當重壓的核心持股腰斬，主動式 ETF 就成了重災區。

被動元件的崩跌

這一波殺最重的從記憶體延燒到被動元件，自波段高點的跌幅：

個股	跌幅
太陽誘電（日本）	約 54%
華新科	約 52%
三星電機	約 47%
風華高科（中國）	約 45%
國巨	約 43%，一度腰斬
村田	約 41%
禾伸堂	約 34%

他當天用一句話講出時間的不對稱：國巨從 600 多漲到 1,200 塊，花了大約一個月、28 天；從 1,000 塊跌到 600 塊，只花了兩週。

集中度風險怎麼發生的

這是這集最值得記住的一段。

他的觀察是：這一輪主動式 ETF 大量買入這類個股後，就跟著受到拖累。大部分配置也沒有到 5%、10% 這麼多，但有個兩三%，其實就會適度遭受顯著承壓。

這句話值得拆開看——因為很多人以為「權重不高就沒事」。實際上當單一持股腰斬，兩三%的權重就會直接吃掉整檔基金一個多百分點的淨值，而這還沒算上贖回壓力帶來的被迫賣出。

這正是主動式 ETF 與被動式指數 ETF 的結構差異：被動式追蹤指數，權重由市值決定，分散度是規則保證的；主動式的權重由經理人決定，集中度可以很高，而投資人往往在買進時並不清楚實際的持股集中程度。

台股的去槓桿數字

他當天列出的追蹤指標值得記下來：

• 上市融資餘額單日大減 189 億，上櫃減少 80 億，合計縮水 269 億
• 上櫃融資維持率降到 133%，已逼近 130% 的追繳門檻
• 整體大盤約在 143%

融資維持率是指融資買進的股票市值，占融資金額的比率。跌破券商規定的門檻（台股常見為 130%）就會被追繳保證金，未補足則面臨斷頭。

他也給了歷史對照：疫情時期約 143%，2022 年暴力升息時約 135%，關稅戰時一路打到 130% 以下才出現大規模斷頭。所以他的判斷是——當時的恐慌程度還沒到極端，但情緒回檔差不多就在這個位階。

他也提到當時被迫補保證金的投資人會賣出其他持股，也就是「挖東牆補西牆」，引發連鎖賣壓，這就是多殺多。

這集的核心提問：這波投資要合理化，需要什麼

他提出一個框架我覺得很值得長期沿用。他認為這一波人工智慧投資要合理化，大概只有兩種結果：

1. 生產力大幅提升——也就是投的錢真的賺回來了。
2. 收入從勞工明顯轉移到資本所有者手中——也就是賺不回來，但靠貧富差距擴大撐住企業利潤與股價。

或者兩者同步發生。

而這兩種結果都有代價：生產力快速提升會推升經濟成長與實質利率，反而壓低未來獲利折現後的現值；收入轉向資本則會擴大貧富差距，帶來再分配的政治壓力。

他當天對市場情緒的判斷

他提到一個反直覺的觀察：市場如果是害怕的，那真的有充滿極大泡沫嗎？

他的推論是——費半之所以撐那麼高，正是因為市場覺得雲端巨頭的錢不一定收得回來，所以先去投資那些立即能收到現金的賣鏟子企業。這種心態不是貪婪，是防禦。

他也用 7 月的個股表現佐證：蘋果 +10.9%、Meta +5.3%、微軟 +4%、Amazon +3.4%、輝達 +2.8%，而 SpaceX −8.1%、特斯拉 −13%。透支展望越遠的，跌得越重。

我的觀點

主動式 ETF 的集中度風險，我覺得台灣投資人普遍低估了，而且原因很人性：過去兩年績效亮眼，大家記住的是「經理人會選股」，沒有記住那個績效有很大一部分來自集中押注。

集中押注在上漲時是優勢，下跌時就是同一件事的反面。這不是經理人變差了，這是同一個策略的兩張臉。

所以我會給一個很具體的做法：買主動式 ETF 之前，去翻月報看兩個數字——前十大持股的合計權重，以及跟大盤成分股的重疊度。權重合計超過六成的，你買的其實是一籃子個股，不是分散工具。

這兩個數字每個月都會公布，只是很少人翻。

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