有一件事我一直放不下。
2026 年韓股崩跌的那幾天，約 32 萬到 60 萬個帳戶被券商強制平倉，部分帳戶甚至出現負餘額，還要反過來向券商償還欠款。
而這些人的判斷，可能完全正確。
他們對 AI 的看法，跟繼續留在市場、後來看到反彈的人一模一樣。差別只在於——他們用了槓桿。
韓股 2026 年的曲線很極端：全年最大跌幅 39%，超過 2008 年金融海嘯，也超過 1998 年亞洲金融風暴；但同一年年初以來的漲幅仍有近 40%。漲得凶、跌得更凶，然後又漲回來。
中間被洗掉的那些人，我認為是台灣散戶最該研究的部分。
時間軸：三天之內發生的事
7 月中旬，韓股單日暴跌近 9%，一天之內觸發兩次熔斷，是雷曼事件以來第三大單日跌幅。
個股方面：SK 海力士單日 −15.4%、三星 −10%、Kioxia −12.9%。SK 海力士從高點算起已跌三到四成——如果持有的是兩倍槓桿產品，100 塊大概只剩二、三十塊。
接著發生的是強制平倉潮（引用高盛統計）：
| 項目 | 數字 |
|---|---|
| 三個交易日平倉金額 | 1,422 億韓元（較前一交易日增加 5 倍） |
| 7 月總平倉金額 | 3,442 億韓元 |
| 觸發追加保證金的帳戶 | 約 120 萬個 |
| 已被強制平倉的帳戶 | 約 32 萬至 60 萬個 |
| 散戶證券存管 | 驟降至 30 兆韓元 |
部分帳戶出現負餘額，還要反過來向券商償還欠款。
到了 8 月初，另一份統計顯示七天內強制平倉達 4,258 億韓元，約 46 萬名散戶爆倉；三倍做多韓國的 ETF 從 1,200 美元回檔約七成。
機制：為什麼判斷正確也會出局
這是整個故事的核心，值得完整拆解。
追加保證金（Margin Call）是指當帳戶的擔保品價值跌破券商規定的維持率時，券商要求投資人在期限內補足資金的通知。
強制平倉是指若未在期限內補足，券商直接賣出其持股以回收借款。
關鍵在這個機制的順序：它不問你看多還是看空，只問你的擔保品夠不夠。
所以會出現一個很殘酷的結果——被強制平倉離場的人，和繼續留在市場的人，對產業的判斷可能一模一樣。你的判斷正確與否，和你能不能活到判斷被驗證的那一天，是兩件獨立的事。
我看到一句話講得很精準：槓桿是拿來超車的，不是拿來飆車的。
為什麼韓國特別慘：三個結構性原因
原因一：權重過度集中
SK 海力士約占韓股權重 28%、三星約 29%——兩家加起來接近六成。
這代表單一個股的槓桿產品規模一大，就有能力放大整個大盤的波動。
具體證據：香港上市的 SK 海力士兩倍槓桿 ETF，成立不到一年規模就達 130 億美元，是全球最大的單一個股槓桿 ETF；市場波動劇烈時，相關產品最高可占 SK 海力士單日成交量的三分之二。
這類產品每天收盤前必須依股價漲跌機械式加碼或減碼，形成「漲了就買、跌了就賣」的正回饋循環。
以前是 ETF 追蹤股價，現在是 ETF 反過來影響股價。
原因二：政策主動放寬
這一點很少被提到，但我認為是最關鍵的。
韓國散戶大量使用槓桿的背後，是政府主動放寬產品上架、鼓勵全民參與資本市場的政策結果。單一股票槓桿 ETF 能大規模上架，本身就是制度選擇。
只講「散戶太貪心」，會漏掉制度設計那一層。
有趣的後續是：當監管機關事後限制本土單一股票槓桿 ETF，散戶並沒有停止使用槓桿——他們把資金轉向美股的三倍槓桿 ETF。韓國 7 月淨買入美股約 46.7 億美元，創當年 1 月以來新高，其中約 37 億集中在半導體槓桿產品上。
堵住一個工具，需求會跑到下一個工具。
原因三：外資賣壓
外資 2026 年賣超南韓約 1,000 億美元，其中約 90% 集中在三星與 SK 海力士兩檔。
一個很值得記的對照：外資同期賣超台股約 1 兆台幣，而台北股市的市值其實比南韓股市大。 市值更大、賣壓更小，這是台股當時相對抗跌的結構性原因之一。
韓國折價：為什麼韓股永遠比較便宜
這是理解韓股的另一把鑰匙。
當時各市場本益比：南韓 8.7 倍、台灣 23.9 倍、中國 15.9 倍、日本 24 倍、美國 21 倍。
到了 8 月上旬，KOSPI 以明年 EPS 推估的本益比更降到只剩 4.7 倍——是 2000 至 2001 年以來的新低，甚至比 2008 年金融海嘯還低。
韓國折價（Korea Discount）是指南韓股市長期被給予低於同儕的估值評價。
原因不是韓國企業沒有競爭力，而是企業價值無法充分反映在股價上：
- 財閥治理結構與交叉持股
- 股東權益保障不足
- 資本配置效率偏低
這也正是韓國近年推動企業治理改革的背景。
關鍵在於：這一輪本益比降到 4.7 倍，原因不是股價長期不漲，而是獲利正以兩到三倍的速度上行。SK 海力士 2026 年營收預估年增 265%、淨利年增 415%。
所以「便宜」在這裡有兩種完全不同的成因——一種是沒人要，一種是漲不過獲利。要分辨清楚。
去槓桿完成了嗎：兩家投行不同意
這一段是很好的方法論示範，因為它示範了同樣的數據可以得出相反結論。
摩根大通認為接近完成：
- 韓股槓桿 ETF 規模從 6 月底的約 500 億美元只剩約 170 億，接近四分之三的資金已離開
- 避險基金多空比從 5.7 倍降到 3.2 倍
- 大小摩估計約 90% 的避險基金去化完成
滙豐認為不夠：
- 7 月底南韓散戶的融資餘額仍高達約 220 億美元，相對高點只下滑約 15%
- 判斷邏輯是：如果融資的減幅低於股市的跌幅，就代表去化不夠充分
最實用的歸納是這個：玩兩倍、三倍槓桿 ETF 的被洗掉了，但借錢來投的還在補保證金硬撐。這是兩種完全不同的槓桿，清洗速度不一樣。
另一個佐證：花旗統計顯示，三星電子的持有人約有一半處於虧損，SK 海力士約有 70% 套牢。
給台灣散戶的四個對照
| 面向 | 韓國 | 台灣 |
|---|---|---|
| 權重集中 | 前兩大個股合計近 60% | 台積電權重高，但無單一個股達 28% 的第二名 |
| 槓桿工具 | 單一股票槓桿 ETF 大規模上架 | 以指數型槓桿為主（如正二） |
| 本地買盤 | 散戶大量使用融資 | 超額儲蓄創高、ETF 買盤強勁 |
| 外資賣壓 | 1,000 億美元、90% 集中兩檔 | 約 1 兆台幣，但市值更大 |
台灣不是韓國，但台灣有台灣版本的問題。
值得對照的台灣數據：
- 台股 6 月違約交割金額突破 20 億新臺幣，是有統計以來的歷史新高，7 月已有四檔個股翻車
- 上櫃融資維持率一度降到 133%，逼近 130% 的追繳門檻
- 民間統計剔除 ETF 後的融資維持率一度來到 131.7%
- 全市場融資維持率低於 130% 斷頭區的個股一度高達 432 檔
還有一個結構性差異值得記：質押買 ETF 的那批人洗不掉。因為大盤跌得不夠重，年初用質押去買指數型 ETF 的人，這一波根本沒被觸及。槓桿沒有消失，只是換了形式躲起來。
我的觀點
這個故事我看得有點難受。
被強制平倉的那 32 到 60 萬個帳戶，判斷可能完全正確——他們對 AI 的看法跟留在市場的人一模一樣，差別只在於用了什麼工具。券商的維持率不問你看多看空，只問你的擔保品夠不夠。
我從這裡給自己定了一條規則：任何會被別人決定何時出場的部位，都不放進長期部位裡。 融資、槓桿型 ETF、選擇權賣方——這些工具的共同點是，你的持有期限不完全由你決定。
至於責任歸屬，我不完全同意把問題都推給散戶貪心。 韓國散戶大量使用槓桿的背後，是政府主動放寬產品上架、鼓勵全民入市的政策結果。只講工具風險，會漏掉制度設計那一層——而制度是不會被追繳保證金的。
我保留的地方是：把韓國的教訓直接套到台灣，要很小心。台灣的權重結構、槓桿工具型態、本地買盤結構都跟韓國不同。真正該學的不是「所以台股也會崩」，而是那個更基本的問題——你的部位，出場時機是由你決定的，還是由別人決定的？
工具風險提醒：槓桿型 ETF 因每日重新平衡而有波動耗損，長期持有的報酬會偏離標的指數的倍數表現，並不適合當作長期部位。這是工具本身的結構性特性，跟看多看空無關。
免責聲明
本文為個人心得與觀點整理，亦不構成任何投資建議。文中提及個股與市場僅為說明市場現象，不涉及任何買賣建議。文中數據皆為節目口述引用，發佈前請自行查核原始出處。投資有風險，請自行評估並為自身決策負責。